以63亿估值借壳泰亚股份登陆A股的游戏公司恺英网络（002517.SZ），在2015-2017年三年对赌期，曾一度上演“速度与激情”。
2015年，恺英网络实现净利润6.55亿元，2016年凭借旗下手游《全民奇迹》继续增长，拿下净利润6.82亿元，2017年表现更是翻番，净利润达到16.13亿元，均超额完成三年业绩承诺（2015-2017年分别不低于4.6亿元、5.7亿元和7亿元）。
要知道，其2013-2014年净利润仅为3392.07万元和6254.12万元。
不过，三年对赌期过去，其业绩“变脸”如翻书，令人大跌眼镜。
2018年上半年，恺英网络净利润仅为3.71亿元，同比下降10.36%；而其2018年全年的业绩预告显示，预计2018年净利润5.17亿元-6.42亿元，同比下降60%至68%。
曾带着“速度与激情”的恺英网络，如今为何“掉队”？
业绩滑铁卢
对于2018年业绩大幅度下滑，恺英网络仅用“游戏行业监管政策收紧，对其游戏业务造成一定不利影响”，以及“游戏业务未达预期及部分产品上线延期”等描述一笔带过。
“关于业绩下滑的情况，将会在2018年的年报中进行详细披露”，2月22日，恺英网络证券事务部人士告诉21世纪经济报道记者。
眼下，恺英网络的烦恼远远不止业绩下滑一点。
从近期的公告可以看到，其正陷入一场关于著作权侵权的诉讼中。
2019年1月19日公告显示，2017年下半年，恺英网络全资子公司上海恺英网络科技有限公司（下称“上海恺英”）推广阿拉德之怒游戏产品，但是当年12月，深圳市腾讯计算机系统有限公司就“阿拉德之怒”著作权侵权、不正当竞争事项向长沙中院提起诉讼，目前该诉讼还在审理当中。
如果阿拉德之怒停运，显然将减少其对上市公司的净利润贡献。
此外，2月15日公告显示，持有恺英网络12.1%股份的自然人股东冯显超，所持一半的上市公司股票被上海金融法院冻结。
面对营收承压、股价下跌，2018年10月11日，恺英网络还在上市以来首次抛出了回购方案，截至2019年1月31日，已累计回购193万股，耗费825万元。
而在两三年前，境况则大不相同。
2015年4月，恺英网络借壳鞋企泰亚股份上市，因为作价63亿元，堪称当年A股最大移动互联网产业借壳案。
2015年其实现营业收入23.39亿元，比上年增长221.42%；实现净利润6.55亿元，同比增长高达946.99%。
当时，上海恺英和天马时空联合开发的MMORPG手游《全面奇迹》成为爆款，游戏活跃用户数超7000万，全年营收突破33亿。
游戏公司借壳上市的火热成为一时盛景。
一组可供对比的数据是，2015年，借壳上市的三七互娱（002555.SZ）、游族网络（002174.SZ）、游久游戏（600652.SH）均超额完成业绩对赌，超额完成率分别高达32.47%、23.21%和14.78%。
到了2016年，《全面奇迹》继续保持增长势头，累计注册用户超1.8亿人次，累计流水收入突破62亿元。
2017年，恺英网络净利润高达16.1亿元，仍然保持136.19%的增长，此时手游《全民奇迹》累计流水破75亿元。
不过，到了2018年上半年，恺英网络的营收和净利润双双下行，面临滑铁卢。
“绑定”的现金收购？
面对业绩压力，恺英网络并非没有动作。
在2018年半年报中，其阐述发展战略为“从成立初始开发社交游戏，到代理精品页游，到建立自己的网页游戏平台，再到后来推出创新手游”。
早在2016年6月，恺英网络投资2亿元完成了对网络游戏开发商浙江盛和网络科技有限公司（下称“浙江盛和”）20%股权的收购。
到了2017年7月，恺英网络将之前募资用于平台拓展的18.86亿，大部分用于现金购买浙江盛和51%股权（16.065亿元），从而累计持有浙江盛和71%股权。
成立于2011年的浙江盛和，主打《蓝月传奇》、《梁山传奇》等网页游戏及《王者传奇》、《龙腾传世》等热血PK类手游，其中《蓝月传奇》是明星产品，近两年，其以无孔不入的网页广告+孙红雷、张家辉、陈小春等明星的流量为人所知。
2016年6月，《蓝月传奇》的测试阶段流水突破6000万元，2016年10月单月流水突破2亿元，2016年全年流水已经突破11亿元。
需要关注的是这次现金收购暗含“绑定”条件。
值得一提的是，此次收购中，恺英网络要求浙江盛和在2017年12月31日之前将现金支付的16亿元中的7.5亿元用来购买上市公司的非限售流通股，自实际购买日起锁定三年，次年开始逐年解禁（36%、32%、32%）。
此外，盛和网络也面临着三年合计9.4亿元的业绩承诺（2017年2.5亿、2018年3.1亿、2019年3.8亿）。
2017年年报中，恺英网络称，目前《蓝月传奇》已持续18个月以上占据开服数榜首，月流水最高突破2亿元。
2018年，恺英网络又迈出了并购的步伐。
2018年5月29日的董事会上，恺英网络审议通过，全资子公司上海恺英以10.64亿元现金收购专注H5游戏和微信小游戏的浙江九翎网络科技有限公司（下称“浙江九翎”）70%股权的方案。
形成鲜明反差的是，浙江九翎成立时间为2017年4月9日，是一家成立不到两年的新公司。不过，给出的估值高达15.2亿元。
公开信息显示，浙江九翎自主研发的H5游戏《传奇来了》上线首月流水即超千万元，2017年总收入超过2.5亿元；恺英网络在2018年半年报中称，浙江九翎将有多款产品有望于2018年下半年面世发布。
巧合的是，这次现金收购，又出现了同样的“绑定”条件。
除了三年7亿元的对赌（2018-2020年净利润分别不低于1.9亿元、2.2亿元、2.9亿元），浙江九翎承诺，此次股权转让完成的12个月内，投入不低于5亿元购买恺英网络的股票。
2月22日，一位券商人士告诉21世纪经济报道记者，“这类高溢价的现金收购中，要求标的公司购买上市公司股票，也是一种维护上市公司股价的条件。”
不过此类高溢价并购也潜藏风险，华创证券等多家券商曾提示恺英网络的并购动作存在“游戏不及预期”、“商誉减值风险”等潜在问题。
2018年三季报显示，恺英网络商誉增加了40.47%，由期初的29.43亿元增长到29.95亿元，主要源于收购浙江九翎的商誉。
当期恺英网络总资产65.17亿元，也就是说，商誉已经占到了总资产的近40%。
纳入浙江九翎时，中泰证券曾给出恺英网络2018年净利润为8.78亿元的预测，目前来看，与其预计2018年的5.17亿元-6.42亿元净利润，还是相距甚远。
风口“黑天鹅事件”
除了频频的对外并购，以“游戏+平台+互联网高科技”定位的恺英网络，竭力想抓住资本市场的风口。
2018年农历新年后，恺英网络董事长兼CEO王悦发布内部邮件，宣布公司将成立区块链事业部。此外公司计划首款产品将在2018年下半年出炉。
随后，有媒体报道称，恺英网络将联手英雄互娱，面向海外用户基于用户体验和研发启动区块链项目，该项目已获得拥有全球前四大矿池、超51%算力的比特大陆领投，项目计划于2018年下半年在除中国以外的全球27个国家上线。
不过这一消息未获得恺英网络置评。
恺英网络并非第一个吃螃蟹的人。
自2017年底区块链游戏爆发，不少游戏企业尝试并跳入区块链的浪潮中，壹桥股份（002447.SZ）旗下子公司壕鑫互联在2017年12月28日推出了基于区块链技术的养马游戏《宝利马》。此后，网易推出了《网易招财猫》、百度推出了《莱茨狗》、蓝港宣布与美国公司联合研发《加密狗》。
不过，最新情况是，已经有一些区块链游戏项目或团队陷入了困境。近日有媒体报道青蛙dog、乐狗云等区块链游戏项目倒闭、关停的消息。
而恺英网络在2017年财报中提到的“科技金融”、“VR/AR”、“大数据智能处理中心”，能否做出进一步成效，也需要观察。
《花千骨》手游带来的影视剧改编火爆之后，恺英网络也在“影游联动概念”方面有所布局。
2016年4月，恺英网络和芒果互娱宣布达成战略合作，打造休闲竞技跑酷类手游《全员加速中》。此外，页游《蓝月传奇》牵手电影《惊天破》，手游《全民奇迹》也与电影《王牌逗王牌》展开合作。
2016年12月，上海恺英宣布启动红白游戏机经典《热血高校》影视剧项目。此外，其全资子公司上海飞瞬网络科技有限公司与上海全土豆文化传播有限公司及浙江东阳柏言影视文化有限公司合作，获得精品3D动漫《少年锦衣卫》授权，研发运营RPG类移动游戏。